浙商证券：给予康龙化成买入评级

时间：2023-08-29 12:46:22 来源: 证券之星

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浙商证券股份有限公司孙建,郭双喜近期对康龙化成进行研究并发布了研究报告《康龙化成2023H1业绩点评：主业净利率提升，CDMO后端可期》，本报告对康龙化成给出买入评级，当前股价为30.2元。

康龙化成(300759)
投资要点
2023H1成熟业务延续稳健增长，剔除生物资产公允价值波动，公司主业经调整Non-GAAP净利率保持提升，看好新业务兑现带来盈利能力中长期提升趋势。
业绩：2023H1剔除生物资产公允价值波动主业利润高增长
2023H1实现收入56.40亿（YOY21.70%）,归母净利润7.86亿（YOY34.28%），扣非净利润7.54亿（YOY11.00%），经调整Non-GAAP净利润9.32亿（YOY14.74%），剔除生物资产公允价值变动经调整Non-GAAP净利润YOY28.74%，显示主业利润仍强劲增长。其中2023Q2实现收入29.16亿（YOY15.19%），扣非净利润4.07亿（YOY10.37%），经调整Non-GAAP净利润4.94亿（YOY10.23%）。
公司中报披露：2023H1在手订单较2022年12月31日增长超过15%，在全球医疗健康投融资相对承压背景下仍展现出较好的订单趋势。
业务拆分：生物科学和临床CRO强劲增长，CDMO后端可期
实验室服务：生物科学延续高增长，实验室化学短期受投融资扰动。2023H1收入33.80亿（YOY21.68%），其中实验室化学收入YOY10%左右，生物科学收入YOY35%+。2023H1实验室服务收入中生物科学服务占比超过51%，带动公司实验室服务板块毛利率稳健提升1.16pct至45.05%。计算得到2023Q2实验室服务收入YOY11.96%，我们预计Q2仍然还是生物科学驱动，实验室化学短期可能受到投融资影响，但是中长期看实验室服务板块在生物科学较强的驱动下仍有望维持较快增速。
小分子CDMO：后端项目数量显著增长，未来可期。2023H1收入12.51亿（YOY15.37%），公司服务工艺验证和商业化阶段项目29个，同比增加19个，为后续CDMO持续增长提供支撑。毛利率32.46%（同比-0.70pct），主要是工厂运营成本对毛利率影响。计算得到2023Q2小分子CDMO收入YOY4.83%，后端项目数量同比快速增长也为小分子CDMO中长期产能利用率持续爬升提升支撑。
临床CRO：2023Q2环比Q1加速，期待扭亏。2023H1实现收入8.05亿（YOY37.75%），公司临床试验服务正在进行的项目达到912个，包括74个III期临床试验、400个I/II期临床试验和438个其它临床试验（包括IV期临床试验、研究者发起的临床研究和真实世界研究等），服务临床质量和数量均有显著提升，期待未来临床CRO业务继续发力。毛利率16.98%（同比+11.87pct），前期投入布局一体化临床服务平台成效显现。计算得到2023Q2临床CRO收入YOY34.98%，环比2023Q1加速，期待临床CRO扭亏。
大分子和CGT：大分子CDMO产能投产在即，服务能力再强化。2023H1实现收入2.00亿（YOY12.77%），从产能释放角度看：宁波约70,000平方米的大分子药物开发和生产服务基地预计将从2023H2起陆续投产，并计划于2023Q4开始承接大分子GMP生产服务项目，这也为后续承接更多分子类型完善一体化业务类型奠定基础。计算得到2023Q2大分子和CGT收入YOY139.56%。
盈利能力：剔除生物资产扰动，主业盈利能力仍在提升
2023Q2毛利率36.83%（同比+0.21pct），扣非净利率13.96%（同比-0.62pct），经调整净利率16.92%（同比-0.76pct）。其中Q2销售费用率提升0.02pct，管理费用率提升0.04pct，研发费用率提升1.87pct，财务费用率下降1.22pct。从业务端看公司毛利率提升主要是实验室服务（尤其是生物科学更快增长）、临床CRO驱动。未来伴随着大分子和CGT订单持续执行、小分子CDMO产能利用率持续提升，公司整体毛利率水平仍有提升空间。考虑到2023H1剔除生物资产公允价值变动经调整Non-GAAP净利润同比增速快于收入增速，意味着公司主业即使在海外资产拖累情况下仍保持净利率提升趋势。我们看好新业务订单持续执行下，公司产能利用率、盈利能力等中长期持续趋势。
盈利预测与估值
我们预计2023-2025年公司EPS为1.08、1.38和1.82元/股（前次为EPS为1.85、2.40和3.13元/股，主要是股本转增影响），2023年8月28日收盘价对应2023年PE为27倍（对应2024年PE为21倍），维持“买入”评级。
风险提示
业务布局加速带来的管理风险，订单短期波动，临床业务布局带来的管理挑战，新业务拓展不及预期风险。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，平安证券叶寅研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为79.16%，其预测2023年度归属净利润为盈利20.81亿，根据现价换算的预测PE为24.77。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有10家机构给出评级，买入评级8家，增持评级2家；过去90天内机构目标均价为54.59。

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